Формирование доходной части бюджета Из каких частей состоят доходы бюджета
Доходы бюджета – денежные средства, поступающие в безвозмездном и безвозвратном порядке в соответствии с...
Экономическая деятельность в условиях свободного рынка сама по себе связана с риском. А уж капиталовложения в ценные бумаги являют собой едва ли не наиболее наглядное подтверждение этого тезиса. Риски, связанные с ценными бумагами, определяются различными факторами и захватывают различные сферы, при этом они могут иметь различную степень риска и нередко даже играть позитивную роль.
Ценных бумаг без риска не бывает
Что касается ценных бумаг, то, согласно российскому законодательству, их список достаточно продолжителен и для многих может оказаться неожиданным. Ведь ценными бумагами официально считаются не только акции, векселя и облигации, но и такие документы, как банковская сберегательная книжка, депозитный сертификат, закладная, инвестиционный пай, сберегательный сертификат, чек, простое складское свидетельство, опцион эмитента, ипотечный сертификат участия, российская депозитарная расписка, коносамент, приватизационные ценные бумаги (поручительство, расписка и так далее). Однако когда говорят о рисках вложения в ценные бумаги, обычно имеют в виду ограниченный набор финансовых инструментов - акции, облигации, векселя, инвестиционные паи.
В экономическом смысле риск это потенциальная вероятность возникновения финансово-экономических потерь, убытков, несоответствия уровня планируемых доходов, прибыли. Риск в отношении ценных бумаг обладает той спецификой, что зависит от показателей доходности ценных бумаг и тем самым представляет собой категорию, отражающую степень достижения целей в приобретении конкретной ценной бумаги. Ценная бумага может даже приносить определенный доход в виде дивидендов и иных выплат, однако задача, поставленная покупателем при ее приобретении, может быть не выполнена (недостаточно высокие дивиденды, падение стоимости самих ценных бумаг и тому подобное). Также нужно знать, что категория риска в отношении ценных бумаг может иметь три формы: риск отдельно взятой ценной бумаги, риск совокупности принадлежащих владельцу ценных бумаг (портфеля ценных бумаг), фундаментальный риск рынка ценных бумаг в целом.
Со счета сбиться можно...
Как в теории, так и на практике инвестиции в ценные бумаги сопряжены со множеством самых разнообразных по структуре, форме проявления, причинам и последствиям рисков. В действительности, если подходить к анализу доходности такого вида инвестиций, как вложения в ценные бумаги, формально, то выбирать подобный вариант просто нельзя из-за слишком высоких и многочисленных рисков. Однако и такие показатели, как доходность и ликвидность, в случае с ценными бумагами, весьма высоки, что повышает их привлекательность. К тому же риски, при более внимательном рассмотрении оказываются не так страшны, если грамотно подходить к выбору приобретаемых ценных бумаг, к формированию портфелей ценных бумаг и адекватно реагировать на изменения ситуации на фондовом рынке. Но все же знать основные виды рисков, связанных с ценными бумагами, необходимо. Различают следующие их виды:
Селюков Владимир Константинович , декан факультета “Инженерный бизнес и менеджмент” МГТУ им. Н.Э.Баумана, Россия
Translation will be available soon.
Аннотация:
(Продолжение. Начало в №№ 1- 12/2000, 1, 2, 4/2001)
1. Сущность и виды рисков
В хозяйственной деятельности любой организации существует опасность денежных потерь, связанная с наличием большого числа внутренних и внешних факторов, влияющих на конечные результаты такой деятельности. Опасность денежных потерь обычно характеризуют финансовыми рисками.
JEL-классификация:
Продолжение. Начало в №№ 1- 12/2000, 1, 2, 4/2001.
1. Сущность и виды рисков
В хозяйственной деятельности любой организации существует опасность денежных потерь, связанная с наличием большого числа внутренних и внешних факторов, влияющих на конечные результаты такой деятельности. Опасность денежных потерь обычно характеризуют финансовыми рисками. Эти риски выражаются в возможности получения организацией как положительного результата (дохода), так и отрицательного (убытков) .
Риск - это вероятность возникновения убытков или недополучения планируемых доходов.
Особому риску подвержены организации, осуществляющие деятельность на рынке ценных бумаг. Любое участие в операциях на этом рынке означает, что лицо (эмитент, инвестор, посредник) принимает на себя ту или иную величину риска. Ожидание потерь, соизмерение их вероятности с предполагаемым доходом составляют основу мышления участника РЦБ.
По этой причине исключительно важными являются:
1) понимание сущности и содержания финансовых рисков;
2) умение различать риски по видам;
3) умение количественно оценивать риски.
Совокупный риск, которому подвержен каждый участник рынка ценных бумаг (РЦБ), может быть разделен на две составляющие. Первая связана с макроэкономическими факторами, влияющими на доходность всех ценных бумаг, обращающихся на данном рынке. Эту составляющую риска принято называть рыночной (систематической). Вторая составляющая риска связана исключительно с качеством конкретной ценной бумаги. Ее называют уникальной (несистематической). Если степень влияния на рыночную составляющую риска для участника РЦБ ограничена (он может только учитывать ее в своей деятельности), то уникальной составляющей необходимо управлять (например, подбирая те или иные ценные бумаги для инвестиционного портфеля).
На систематическую составляющую риска в каждой стране влияют как глобальные факторы, так и внутренние. В настоящее время все национальные финансовые рынки тесно связаны друг с другом и образуют единый мировой финансовый рынок. Капиталы на этом рынке перетекают из одной страны в другую под воздействием различных факторов (экономических, политических и просто спекулятивных) и существенно влияют на состояние национальных рынков. Приток инвестиций повышает курс ценных бумаг, а отток - может “обрушить” РЦБ. За последние десятилетия влияние глобальных факторов существенно возросло. Об этом свидетельствуют участившиеся мировые финансовые кризисы.
В качестве внутренних (страновых) факторов, влияющих на систематическую составляющую риска, можно назвать следующие:
1) политические факторы (стабильность социально-политической обстановки в стране; взаимоотношение между законодательной и исполнительной властью и пр.);
2)правовые факторы (наличие пробелов в нормативной базе, регулирующей взаимоотношения субъектов рынка; риск законодательных изменений; риск неисполнения законов отдельными лицами из-за недостаточного контроля со стороны государства и пр.);
3)экономические факторы (общее состояние экономики страны и отдельных регионов, рост или спад; степень государственного регулирования рыночных отношений и антимонопольная политика; уровень инфляции; занятость населения; денежная политика Центрального банка, рыночная процентная ставка, динамика курса иностранной валюты; сальдо внешнеторгового баланса и пр.).
Уникальная составляющая риска связана с отраслевыми факторами, рисками конкретных организаций, рисками управления портфелем ценных бумаг, а также рядом других факторов.
Отраслевой риск определяется спецификой работы соответствующих отраслей. В настоящее время в России достаточно стабильно работают отрасли нефтегазового комплекса, энергетики и связи. Эти отрасли являются экспортерами и имеют валютную выручку. Акции предприятий этих отраслей способны обеспечить умеренный доход при относительно небольшом риске. Ценные бумаги отраслей промышленности, где еще продолжается спад производства (или еще не начался подъем), не могут обеспечить стабильный доход инвестору и поэтому обладают повышенным риском.
Риск организацииопределяется возможностью финансовых потерь при инвестировании средств в ее ценные бумаги. Этот риск определяется финансово-экономическим положением организации. Кроме того, организации на разных этапах своего жизненного цикла имеют различные уровни риска (только что созданная организация обладает повышенным риском. То же самое можно сказать и об “умирающих” организациях. Организации, находящиеся на стадиях быстрого или зрелого роста обладают меньшим риском). Свой вклад в изменение рисков вносит тип поведения организации (так, стремление быстро расширить производство и захватить новый сегмент рынка увеличивает риск).
Риски управления портфелем ценных бумаг - это капитальный, селективный, временной и отзывной риски.
Капитальный риск связан с существенным ухудшением качества портфеля ценных бумаг (из-за снижения их курсовой стоимости), приводящим к значительным убыткам.
Селективный риск связан с неправильным выбором ценных бумаг для портфеля.
Временной риск связан с выбором неподходящего времени для покупки или продажи ценных бумаг, из-за чего могут возникнуть существенные потери.
Отзывной риск связан с потерями инвесторов в случае отзыва эмитентом своих облигаций. Эти потери обычно возникают из-за сложностей реинвестирования под желаемый процент средств, полученных при досрочном погашении отзывных облигаций.
К уникальным рискам можно отнести кредитный риск, риск ликвидности, а также технические риски.
Кредитный риск - это риск того, что эмитент, выпустивший долговые ценные бумаги, окажется не в состоянии выплачивать процент по ним и/или основную сумму долга.
Риск ликвидности - это риск, связанный с возможностью потерь при реализации ценной бумаги, из-за отсутствия спроса на нее или из-за большой разницы между ценой спроса и ценой предложения на рынке. Наименьшим риском ликвидности обладают ценные бумаги, которые постоянно продаются и покупаются на фондовых биржах (имеют признанную рыночную котировку).
Технические риски - это риски поставки, операционный и урегулирования расчетов.
Риск поставки - это риск невыполнения обязательств продавцом по своевременной поставке ценных бумаг. Особенно велик этот риск при внебиржевых форвардных сделках, при “коротких” продажах. Данный риск связан также с несовершенством депозитарной или клиринговой системы.
Операционный риск - это риск потерь, возникающих из-за неполадок в информационных системах, низкой квалификации технического персонала, компьютерного мошенничества и пр.
Риск урегулирования расчетов - это риск потерь по операциям с ценными бумагами, связанный с недостатками и нарушениями технологий в расчетно-клиринговой системе.
Рассмотренное обилие рисков на РЦБ позволяет сделать вывод, что деятельность на фондовом рынке нуждается в особых стратегиях, в специально подобранных инструментах, которые бы снижали эти риски.
Инвестированию всегда сопутствует выбор вариантов (направлений инвестирования). Существует закономерность: чем на больший доход рассчитывает инвестор, тем большему риску он подвергается. То есть всегда приходится выбирать ту или иную степень риска. Для решения этой задачи необходимо количественно определять величину финансового риска и сравнивать ее с величиной риска альтернативных вариантов. Финансовый риск, как и любой риск, имеет математически выраженную вероятность наступления потери. Эта вероятность может быть рассчитана.
Вступление
1.Акции как объект инвестиций. Стоимостные характеристики акций
2.Риск вложений в ценные бумаги. Виды рисков
3.Соотношение риска и доходности ценных бумаг
Список использованных источников
Срок действия ценной бумаги оказывает значительное влияние на ее доходность. При увеличении срока действия ценной бумаги, уровень доходности обычно возрастает. С точки зрения инвестора эта взаимосвязь представляется совершенно логичной, поскольку, вкладывая свои средства на длительный срок, он подвергается большему риску, чем в ситуации, когда инвестиции осуществляются на короткое время. При возможном повышении процентной ставки по краткосрочным обязательствам долгосрочные вложения могут оказаться менее доходными.
Акции не относятся к ценным бумагам с фиксированным доходом, исключением являются привилегированные акции, которые дают фиксированный доход независимо от прибыли, полученной акционерным обществом, а при его ликвидации средства, вложенные в привилегированные акции, возмещаются по номиналу в первоочередном порядке.
Величина получаемых дивидендов, а также разница в цене покупки и продажи являются двумя составляющими, которые определяют доход по акциям. Инвестиционная привлекательность акций связана с возможным ростом их курсовой стоимости, получением дивидендов, обеспечением имущественных и неимущественных прав. Стоимостные характеристики акций. Акции могут иметь номинальную цену, выкупную цену, «книжную» (или балансовая) цену, рыночную стоимость, рыночную цену или курс.
Номинал акции - это ее «лицевая» цена, т.е. величина, обозначенная на акции. Данная величина не имеет какого-либо существенного значения, так как номинал не характеризует ни уровень дивидендов, ни величину стоимости, которая будет приходиться на акцию в случае ликвидации компании. Номинал акции имеет значение только в период при организации акционерного общества, но при последующих дополнительных выпусках акций их продажная цена может отличаться от номинальной.
Выкупной ценой обладают отзывные привилегированные акции. Она объявляется в момент выпуска акций. Обычно выкупная цена превышает номинал на 1%. «Книжная» (или балансовая) цена акции - величина собственного капитала компании, приходящаяся на одну акцию. Если выпущены только обыкновенные акции, то эта стоимость определяется путем деления собственного капитала на число акций. Если выпущены и привилегированные акции, то собственный капитал уменьшается на совокупную стоимость привилегированных акций по номиналу или по выкупной цене (для отзывных привилегированных акций). Рыночная цена, или курс акции - цена, по которой акции свободно продаются и покупаются на рынке. При этом номинал акции значения не имеет, и акция меньшего номинала может продаваться по более высокой цене. Размер прибыли, приносимой акцией в данный момент и каковы перспективы получения прибыли в будущем имеете значение для инвестора.
Рыночная стоимость акции - расчетная теоретическая величина, наиболее вероятная предполагаемая цена при возможной продаже акции в данный момент на свободном конкурентном рынке. Рыночная (внутренняя, фундаментальная) стоимость акции обычно рассчитывается в рамках общего подхода к определению теоретической рыночной стоимости любой ценной бумаги, который заключается в следующем: акция в данный момент времени стоит столько, сколько стоят на данный момент все доходы, которые инвестор рассчитывает получить за время обладания ценной бумагой. Отсюда следует, что все будущие доходы следует дисконтировать и сложить в единую величину. Алгоритмы расчета цены для акций разных типов различен. Привилегированная акция. Для определения цены привилегированной акции, имеющей фиксированную величину дивиденда, необходимо найти приведенную стоимость всех дивидендов, которые будут выплачены инвестору.
Обыкновенные акции. Определить рыночную стоимость обыкновенных акций - значительно более сложная задача, чем определение цены привилегированных акций. Во-первых, потому, что величина дивидендов по обыкновенным акциям заранее не объявляется, и можно лишь прогнозировать их возможную величину. Во-вторых, на выплату дивидендов идет только часть прибыли компании, а другая часть остается в компании и направляется на развитие производства, и соотношение этих частей заранее не известно. Чем выше нераспределенная прибыль компании, тем большие возможности увеличения прибыли компании в будущем, таким образом, нераспределенная прибыль является для акционеров капитализированным совокупным дивидендом, и ее увеличение ведет к росту как «книжной» цены акции, так и рыночной цены акции. Рост рыночной цены равносилен тому, что акционер помимо дивидендов может получить доход в виде разности рыночной цены конца и начала рассматриваемого периода. Падение рыночной цены акции характеризует уровень убытков, понесенных акционерами. Поэтому кроме размера дивидендов следует учитывать и прирост цены акции.
Доход на акцию обеспечивается за счет получения дивидендов и роста курсовой стоимости. Задача инвестора заключается в том, чтобы как можно точнее спрогнозировать величину ожидаемых дивидендов и изменение будущей цены акции. Наиболее простой способ решения проблемы заключается в том, что предполагаются постоянные темпы роста дивидендов.
Для оценки стоимости акций с изменяющимся темпом прироста дивидендов период прогнозирования доходов от акции такого типа разбивают на два интервала, которые характеризуются различным темпом роста дивидендов. Первый интервал (имеющий конечную длительность) характеризуется бессистемным изменением дивидендов, а второй интервал (имеющий бесконечную длительность) - постоянным и равномерным темпом роста дивидендов.
Величина риска зависит от различных факторов. В то же время, все источники риска в какой-то степени связаны между собой, поэтому невозможно определить и выделить степень риска, происходящего от какого-либо отдельно взятого источника. В зависимости от того, действие какого источника предопределяет возникновение риска, выделяют различные его виды.
Предпринимательский риск - это степень неопределенности получения доходов от предпринимательской деятельности, под которой понимаются деятельность любого вида, связанная с производством и реализацией товаров и оказанием услуг. Предпринимательский риск связан с конкретным видом деятельности и зависит от ряда факторов: спрос, стабильность цен на продукцию (услуги) и возможность их регулировать, изменение цен на сырье, материалы и т.д.
Кредитный риск (риск, связанный с неплатежами по кредиту или с невыполняемыми или невыполнимыми обязательствами) - это вероятность снижения эффективности инвестиций в ценные бумаги и даже потери вложений. Это связано с тем, что эмитент, выпустивший ценные бумаги, может оказаться неплатежеспособным - не сможет выплачивать основную сумму долга и проценты по долговым обязательствам, дивиденды по акциям, в результате чего ценные бумаги упадут в цене и не принесут ожидаемого инвестором дохода.
Финансовый риск - это степень неопределенности, связанная с привлечением заемных средств. Чем выше доля заемных средств у компании, тем больше риск инвестиций в данную компанию.
Инфляционный риск (риск покупательной способности) - риск, связанный с возможным снижением покупательной способности из-за инфляционных процессов. Инфляция приводит к повышению общего уровня цен, что эквивалентно понижению покупательной способности денежной единицы. В этом случае владельцы облигаций и привилегированных акций, имеющих фиксированные доходы (проценты и дивиденды) несут потери. Поэтому более предпочтительны инвестиционные инструменты, цены которых или доходы от обладания ими изменяются в одном направлении с изменением общего уровня цен. К таким инструментам относятся облигации с плавающей процентной ставкой, обыкновенные акции, объекты недвижимости.
Валютный риск связан с возможностью неблагоприятного изменения курса иностранной и национальной валюты. Например, доходность инвестиций в иностранные облигации может снизиться при девальвации соответствующей иностранной валюты.
Процентный риск - риск, связанный с вероятностью изменения уровня процентных ставок. С увеличением процентных ставок падают курсы ценных бумаг с фиксированным доходом, с другой стороны, снижение процентных ставок вызывает рост курсов ценных бумаг этого вида. Это объясняется тем, что ценная бумага должна приносить доход такого же уровня, как и вновь эмитируемые бумаги при существующей ставке дохода. Этому риску подвержены не только ценные бумаги с фиксированной ставкой процента, но и другие, в частности, обыкновенные акции и имущественные вложения (например, инвестиции в недвижимость).
Риск ликвидности (т.е. возможности превратить ценную бумагу в деньги и получить прибыль) связан с невозможностью продать ценную бумагу в нужный момент по соответствующей цене. Наиболее ликвидными среди долговых бумаг являются ценные бумаги государства. Муниципальные облигации имеют значительно более ограниченный вторичный рынок и, соответственно, существенно меньшую ликвидность. Ликвидность же корпоративных ценных бумаг (облигаций, акций) изменяется в очень широких пределах. Чем выше кредитный рейтинг и котировка на фондовых биржах ценных бумаг компании, тем выше ликвидность ее ценных бумаг.
Рыночный риск - риск, являющийся проявлением рыночных факторов, которые оказывают влияние на вложения всех видов. В свою очередь, проявление рыночных факторов связано с влиянием общественно-политических событий. Доходность инвестиций изменяется также под воздействием изменений в предпочтениях и структуре потребления инвесторов. Степень воздействия рыночных факторов неодинаково на инвестиции разных видов. Особенно сильное влияние со стороны рынка оказывается на курс акций.
Случайный риск связан с каким-либо непредвиденным нежелательным событием, которое обычно оказывает немедленное (чаще всего отрицательное) воздействие на стоимость ценных бумаг и доходность финансовых инвестиций. Таким событием может быть поглощение компании, а также событие из разряда форс-мажорных обстоятельств (т.е. обстоятельств непреодолимой силы).
Отраслевой риск связан с особенностями отдельных отраслей, с разным уровнем их развития. Более всего отраслевой риск сказывается на инвестициях в ценные бумаги, особенно в акции развивающихся или небольших компаний.
Как следует из анализа проблемы измерения доходности ценных бумаг, изменчивость (ширина функции плотности распределения вероятности) значений доходности может качественно охарактеризовать риск инвестиций в ценные бумаги.
Более определенно - количественно - степень риска инвестиций, возможно измерять при помощи дисперсии: чем меньше величина дисперсии, тем более «тесной» является распределение вероятности значений доходности, а, следовательно, тем ниже уровень риска инвестиций.
Срок действия ценной бумаги оказывает значительное влияние на ее доходность. При увеличении срока действия ценной бумаги, уровень доходности обычно возрастает. С точки зрения инвестора эта взаимосвязь представляется совершенно логичной, поскольку, вкладывая свои средства на длительный срок, он подвергается большему риску, чем в ситуации, когда инвестиции осуществляются на короткое время. При возможном повышении процентной ставки по краткосрочным обязательствам долгосрочные вложения могут оказаться менее доходными. Поэтому даже государственные долгосрочные ценные бумаги (сроком действия более одного года) должны обладать большей прибыльностью по сравнению с доходностью государственных краткосрочных ценных бумаг.
Совершенно очевидно, что для корпоративных ценных бумаг характерна более высокий уровень риска, чем для государственных ценных бумаг. Следовательно, ценные бумаги, эмитированные компаниями, должны иметь и более высокую премию за риск. Государственные краткосрочные облигации в инвестиционном анализе являются наименее рисковыми ценными бумагами. Более того, большинство финансовых инвестиционных аналитиков считают ценные бумаги этого вида безрисковыми финансовыми инструментами, поэтому не имеют рисковой премии для инвестора.
Таким образом, неизбежен вывод, что доходность ценных бумаг непосредственно связана с уровнем их риска. Следовательно, эффективность инвестиций в ценные бумаги необходимо оценивать не только в плане прогнозируемого от инвестиций дохода, но и возможного риска вложений. Другими словами, риск и доходность ценных бумаг - два неразрывно связанных показателя их инвестиционной привлекательности.
Рейтинг ценной бумаги - это результат текущей оценки кредитоспособности эмитента по отношению к конкретному финансовому обязательству или конкретному финансовому проекту. Рейтинг ценных бумаг, выпускаемых правительствами государств, называется суверенным кредитным рейтингом и представляет собой оценку возможности и готовности правительства погашать долговые обязательства в соответствии с условиями выпуска правительственных ценных бумаг. Суверенные рейтинги не считаются рейтингами, связанными с данной страной, они являются оценкой уровня кредитных рисков ценных бумаг национальных правительств и не отражают уровня риска, связанного с другими эмитентами. Рейтинги, присваиваемые другим государственным и частным эмитентам страны, часто в значительной степени отличаются от суверенного рейтинга, но суверенный рейтинг является ориентиром, с учетом которого определяются рейтинги ценных бумаг других эмитентов.
Рейтинги основываются на анализе текущего финансового состояния и платежеспособности эмитента - путем изучения текущей информации, предоставляемой эмитентом или получаемой из других источников, и являются оценкой качества долговых ценных бумаг и привилегированных акций.
· вероятность неплатежа и готовность должника как к выплатам по текущим процентам, так и к возврату основной суммы в срок;
· характер обеспечения обязательства;
· гарантия исполнения обязательства и положение владельца облигации по сравнению с другими кредиторами в случае банкротства или трансформаций компании - на основе соответствующих законов (о банкротстве, о банках, о рынке ценных бумаг, об инвестиционной деятельности и т.д.).
Общий подход к определению рейтинга ценной бумаги заключается в следующем - рейтинг рассчитывается как процентная разница между средней рыночной теоретической стоимостью (рассчитываемой аналитиками инвестиционных компаний на основе анализа рыночных цен и прогноза доходов), и текущей рыночной котировкой ценной бумаги. Это, в свою очередь, давало возможность инвестору оценить потенциал возможного роста или падения курса данного ценной бумаги. Следует иметь в виду, что теоретическая расчетная стоимость ценной бумаги может существенно отличаться от рыночной цены ценной бумаги - цены купли-продажи на свободном конкурентном рынке.
Объективная информация о рейтингах ценных бумаг способствует повышению доверия инвесторов и кредиторов к долговым обязательствам надежных компаний-эмитентов, а также сознательному и адекватному выбору инвесторами объектов инвестирования, снижению возможных издержек финансирования. Поэтому большинство инвесторов не приобретают ценные бумаги, не имеющие рейтинга, или имеющие низкий, по их мнению, рейтинг.
Рейтинги основываются на анализе текущего финансового состояния и платежеспособности эмитента - путем изучения текущей информации, предоставляемой эмитентом или получаемой из других источников, и являются оценкой качества долговых ценных бумаг и привилегированных акций.
Акция - это ценная бумага, выпускаемая акционерным обществом и закрепляющая права ее владельца на получение части прибыли в виде дивидендов, а также на участие в управлении акционерным обществом.
В результате отсутствия гарантированного дохода эффективность операций с обыкновенными акциями может быть прогнозируема лишь условно. Поэтому риск инвестора, вложившего свой капитал в обыкновенные акции, выше, чем риск вложения в облигации или привилегированные акции. При этом под риском понимается неопределенность в получении будущих доходов, т.е. возможность возникновения убытков или получения недостаточных доходов, т.е. размеры которых ниже прогнозируемых.
Рыночная стоимость акции - расчетная теоретическая величина, наиболее вероятная предполагаемая цена при возможной продаже акции в данный момент на свободном конкурентном рынке. Рыночная (внутренняя, фундаментальная) стоимость акции обычно рассчитывается в рамках общего подхода к определению теоретической рыночной стоимости любой ценной бумаги, который заключается в следующем: акция в данный момент времени стоит столько, сколько стоят на данный момент все доходы, которые инвестор рассчитывает получить за время обладания ценной бумагой. Отсюда следует, что все будущие доходы следует дисконтировать и сложить в единую величину.
Очевидно, что при прочих равных условиях инвесторы предпочтут вкладывать свои средства в наиболее доходные ценные бумаги и с наименьшим риском вложений. Под риском понимается вероятность нежелательного отклонения величины фактически полученного результата от ожидаемой величины. Чем больше диапазон колебания возможных результатов, тем риск выше. Другими словами, риск тем выше, чем выше вероятность возникновения убытков. В свою очередь, чем выше риск вложений, тем большую доходность данные инвестиции должны приносить инвестору.
Если взять среднестатистического инвестора (ясно, что это понятие является чисто гипотетическим, теоретическим), то неизбежен вывод о том, что обычный инвестор не склонен рисковать. Такая несклонность инвесторов к риску, как следствие, приводит к тому, что цена ценных бумаг, формируемая на фондовом рынке; требуемая инвесторами доходность ценных бумаг и риск вложений в ценные бумаги данного вида связаны следующим образом: чем больше уровень риска инвестиций в ценные бумаги данного вида, тем меньше рыночная цена этих ценных бумаг и больше требуемая средним инвестором ожидаемая норма прибыли на эти ценные бумаги.
Таким образом, на свободном рынке ценных бумаг действует важный принцип: более рисковые ценные бумаги должны иметь более высокую ожидаемую доходность - уровень доходности ценных бумаг возрастает по мере повышения степени их риска. При невыполнении этого принципа неизбежен вывод о том, инвестор имеет дело с нерыночной ситуацией, с проявлением какого-либо внешнего воздействия на операции с ценными бумагами данного вида.
Рейтинги основываются на анализе текущего финансового состояния и платежеспособности эмитента - путем изучения текущей информации, предоставляемой эмитентом или получаемой из других источников, и являются оценкой качества долговых ценных бумаг и привилегированных акций.
1. Гончаренко Л.П. Инвестиционный менеджмент. - М.: КНОРУС, 2009. – 296 с.
2. Бланк И.А. Инвестиционный менеджмент. – М.: Ника - Центр, 2010. – 448 с.
3. Бочаров В.В. Инвестиции. – СПб: Питер, 2009. – 384 с.
4. Ковалева В.В. Инвестиции. – М.: Проспект, 2004. – 440 с.
5. Шабалин А.Н. Инвестиционное проектирование. - М.: МФПА, 2004. – 139 с.
Под доходностью ценных бумаг подразумевают относительный показатель эффективности капиталовложений. Выражает отношение годового дохода предприятия к рыночной цене акции. В зависимости от вида ценной бумаги, финансовых инструментов и системы подсчета различают несколько разновидностей доходности бумаг:
Общую доходность ценной бумаги можно вычислить по формуле вида d=(Sn-So)÷So, где d – выражает ставку доходности, So – обозначает начальную стоимость ценных бумаг, Sn – показывает процентную конечную стоимость. По этому показателю можно определить эффективность вложения средств. А так же вычислить наиболее доходные способы вложения денег.
Годовая доходность определяется как соотношение суммы всех дивидендов, полученных за год, к рыночной стоимости бумаги. Вычисляется по формуле d=(1+i÷n)n-1, где d – выражает ставку доходности, i – обозначает номинальную стоимость сложного процента за период времени в 1 год, n – выражает количество временных отрезков года, за которые будет начислен сложный процент.
Внутренняя доходность по сути это процентная ставка. При ней предполагаемый поток стоимости бумаг такой же, как рыночная их цена. Рассчитывается она по такой формуле d=(k+(N-P)÷t)÷((N+P)÷2), d – обозначает ставку доходности, k – выражает купонную годовую ставку, t – время погашения, измеряемое годами, N – обозначает номинальную стоимость акции, P – выражает ее рыночную текущую цену. Если эта формула применяется к подсчету в процентах ставки по облигациям, то получается доходность к ее погашению.
Текущая доходность акций определяется суммой всех купонных платежей за период в 1 год, разделенная на рыночную стоимость за данный период времени.
К акциям и выплатам дивидендов, к процентным облигациям, которые предполагают выплату купона, можно применить текущую доходность ценных бумаг. Но здесь есть один недостаток – этот подход не учитывает поток денег, а) который может образоваться на вторичном рынке за счет реализации товара, или б) погашения базового актива владельцем ценных бумаг. Такой подход не может быть применим к очень распространенному финансовому инструменту - дисконтным облигациям. Здесь применяется формула доходности к погашению. В ней учитывается все: ежегодные поступления дохода от владения активом, доходность от получения или не до получения за счет выплаты дисконта или премии. Такой вид выплат амортизируется на все время, оставшееся до погашения ценной бумаги. Так рассчитывают, например, государственные . При расчете доходности до погашения, как правило, устанавливает для себя требуемую норму доходности. Это необходимая ставка на вложенный вами , которая компенсирует все риски, связанные с инвестированием. Именно этот показатель служит для выявления рыночной стоимости данной ценной бумаги ниже или выше ее номинальной стоимости.
К ценным бумагам, приносящим , относятся акции (приносят дивиденды), (приносят проценты или ).
В понятие основных долговых бумаг входят:
Но каким бы видом ценных бумаг вы не владели, всегда существует фактор риска вклада и, зависящая от него, доходность. В этом аспекте ценные бумаги условно делятся на:
К первым можно отнести государственные краткосрочные долговые обязательства, например, казначейские векселя.
Низкорисковые – к ним можно отнести государственные ценные бумаги.
Среднерисковые – к ним относятся .
Высокорисковые – это акции.
Чем выше риск, тем больше дохода приносят ценные бумаги. На графике можно наглядно увидеть такую зависимость (рис.1)
Рис. 1. Зависимость дохода от риска
Доходность инвестиций – это главный принцип инвестирования. Поэтому инвестор стремится повысить доходную часть инвестиций и снизить факторы риска. Доходность можно выразить через процентное изменение рыночной стоимости определенных ценных бумаг за один календарный год. Доходность подразумевает выплату чистой прибыли держателям акций в виде дивидендов или облигаций в виде процентов.
Дивиденд представляет собой часть чистой прибыли, выплачиваемую акционеру. А другая часть составляет нераспределенную прибыль, которая остается для развития производства, финансирования , создания резервного фонда и т.д. Дивиденды распределяются между держателями акций в зависимости от числа и вида принадлежащим им акций. Если акционерное общество неплатежеспособно или убыточно, или может стать таковым в результате выплаты части прибыли, то выплата дивидендов такими предприятиями запрещена. Выплата дивидендов по акциям происходит не раньше, чем через 30 дней с момента приобретения ценных бумаг.
Доход по облигациям значительно ниже, чем по акциям и зависит от созданной ситуации на рынке и в экономике. Расчет осуществляется по отношению к номинальной стоимости, не учитывая их рыночной стоимости. Выплачиваемый процент идет от чистой прибыли, а в случае ее нехватки за счет резервного фонда.
Если на выплату дивидендов и облигаций у компании нет средств, то преимущество отдается владельцам облигаций. В случае банкротства предприятий, имущество идет в первую очередь на выплату процентов по облигациям. Выплачиваются проценты по облигациям так же, как и по акциям – не ранее 30 дневного срока их официального приобретения.
Будьте в курсе всех важных событий United Traders - подписывайтесь на наш
Риск и его виды
Выше мы рассмотрели одно из важнейших свойств ценных бумаг - их доходность. Ясно, что при прочих равных условиях инвесторы предпочтут вкладывать средства в наиболее доходные ценные бумаги.
Однако до сих пор мы не учитывали риск вложений в разные виды ценных бумаг. Под риском мы будем понимать верояг ность отклонения фактически полученного результата от величины ожидаемого дохода. Чем больше диапазон колебания возможных ре зультатов, тем выше риск. Иными словами, чем выше вероятность возникновения убытков, тем выше риск. В свою очередь, чем выше риск вложений, тем большую доходность должны приносить такие инвестиции. Инвесторы стремятся к тому, чтобы иметь наименьший риск при данном уровне доходности актива или обеспечить максимальную доходность при определенном уровне риска.
Объектами инвестиций могут быть как различные виды предпринимательской деятельности (производство, торговля, транспорт, консалтинг, финансы), так и вложения в недвижимость, драгоценности, ценные бумаги. Все эти направления подвержены определенному
риску, причем его величина зависит от различных факторов. Все источники риска в какой-то степени связаны друг с другом, поэтому невозможно определить степень риска, происходящего от каждого отдельного источника.
В зависимости от того, от действия каких источников возникает риск, можно выделить следующие его виды.
Предпринимательский риск (business risk) - это степень неопределенности доходов от предпринимательской деятельности, под которой здесь понимаются любые виды деятельности, связанные с производством и реализацией товаров и оказанием разного рода услуг (производство, торговля, транспорт, банковские услуги, консалтинг и т. д.).
В любой фирме расходы могут оказаться больше, чем предполагаемые. В любом виде деятельности возможны ошибки работников, убытки от кражи и порчи имущества, перебои в энергоснабжении, потери информации и т. д. В банках, например, это взломы компьютерных систем и нелегальные переводы денег. Одним словом, любая фирма может понести убытки или даже обанкротиться. В результате фирма может прекратить оплачивать долговые обязательства и выплачивать дивиденды по акциям.
Предпринимательский риск связан с конкретным видом деятельности и зависит- от целого ряда факторов. Во-первых, от спроса на продукцию или услуги. Чем стабильнее спрос, тем ниже предпринимательский риск: Во-вторых, от стабильности цен на продукцию. Чем стабильнее цены на продукцию фирмы, тем меньше фирма подвергается риску. В-третьих, от изменения цен на сырье и материальные ресурсы. Чем неопределеннее эти цены, тем выше степень предпринимательского риска. В-четвертых, от возможностей фирмы регулировать цены на свою продукцию в зависимости от изменения затрат на ресурсы. Чем больше такая возможность, тем меньше степень предпринимательского риска. В-пятых, от скорости устаревания продукции. Например, инвестиции в компании, занимающиеся элек- тро-, газо-, водоснабжением, являются менее рискованными, чем инвестиции в производство новых видов изделий, таких, как электроника, фармакология. В-шестых, от доли постоянных расходов в составе затрат фирмы. Чем выше эта доля, тем выше степень предпринимательского риска, так как даже незначительное снижение объема реализации может привести к существенному снижению доходов фирмы. (Действие этого фактора особенно остро проявляется на предприятиях капиталоемких и наукоемких отраслей.)
Кредитный риск (риск неплатежа или невыполняемых обязательств, default risk) - это вероятность потерь вложений в ценные бумаги, связанная с тем, что эмитент, выпустивший ценные бумаги, может оказаться неплатежеспособным, т. е. не сможет выплачивать проценты и основную сумму долга по долговым обязательствам, не сможет выплачивать дивиденды по акциям, в результате ценные бумаги обесценятся и не принесут ожидаемого дохода. Если заемщик оказывается неплатежеспособным, то для предприятий дебиторская задолженность может быть не погашена, а банкам могут быть не возвращены кредиты. Принято считать, что государственные облигации являются безрисковыми инструментами.
Финансовый риск (financial risk) - это степень неопределенности, связанная с привлечением заемных средств. Чем больше доля заемных средств у фирмы, тем выше риск вложений в данную фирму. В определенный момент времени фирма может иметь трудности по выплате процентов по облигациям, погашению основной суммы долга и выплате дивидендов по акциям.
Риск, связанный с инфляцией, или риск покупательной способности (purchasing power risk). В период инфляции общий уровень цен возрастает. Это означает, что покупательная способность денежной единицы падает. В этой ситуации несут потери владельцы облигаций и привилегированных акций, имеющих фиксированные доходы (проценты и дивиденды), поэтому более предпочтительны инвестиционные инструменты, чьи стоимости или доходы движутся в одном направлении с общим уровнем цен. Таковыми могут быть облигации с плавающей процентной ставкой, обыкновенные акции, недвижимость.
Валютный риск (exchange rate risk) связан с неблагоприятным изменением курса иностранной и национальной валюты. Так, вложения в иностранные облигации могут принести меньшую прибыль, если произошла девальвация этой валюты.
Процентный риск (interest rate risk) связан с изменением уровня процентных ставок. С ростом процентных ставок падают курсы ценных бумаг с фиксированным доходом. Уменьшение процентных ставок приводит к росту курсов таких бумаг. Происходит это потому, что ценная бумага должна приносить такой же уровень дохода, как и вновь выпускаемые ценные бумаги при существующей ставке процента. Этому риску подвержены не только ценные бумаги с фиксированной ставкой процента, но и другие инвестиционные инструменты, в том числе обыкновенные акции и имущественные вложения. Общая зависимость здесь такова: чем выше процентная ставка, тем ниже курс акций или стоимость имущества, и наоборот, при снижении процентных ставок происходит рост курсовой стоимости акций и приносящей доход недвижимости.
Риск ликвидности (liquidity risk) связан с невозможностью продать инвестиционный инструмент в нужный момент по соответствующей цене. Хотя вложения в ценные бумаги означают, что инвестор вкладывает деньги на какое-то (иногда довольно значительное) время, из-за неопределенных обстоятельств инвестору неожиданно могут потребоваться деньги, и он попытается реализовать ценные бумаги раньше окончания срока их действия. В этом случае важным фактором для инвестора является возможность превратить ценные бумаги в деньги, т. е. ликвидность ценных бумаг. Среди долговых бумаг ценные бумаги государства являются наиболее ликвидными. Муниципальные облигации имеют значительно более ограниченный вторичный рынок. Что касается корпоративных ценных бумаг (акций и облигаций), то их ликвидность варьируется очень широко. Акции и облигации крупных компаний, имеющие высокий кредитный рейтинг и котирующиеся на фондовых биржах, являются достаточно ликвидными.
Рыночный риск (market risk) вызывается действием факторов, которые оказывают влияние на все виды вложений, хотя их действие оказывается неодинаковым на разные инвестиции. Доходность и стоимость вложений изменяется под влиянием политических и общественных событий, экономической ситуации, а также под воздействием изменений во вкусах и структуре потребления инвесторов, их отношения к качеству жизни. Направление и степень этих колебаний неодинаково сказываются на объектах инвестирования, их стоимости и доходности. Например, даже инвестиции в недвижимость, несмотря на то, что они подвержены меньшему влиянию рыночных факторов, могут потерять привлекательность инвесторов вследствие повышения требований к качеству жилья, его местоположению и т. д. В результате их стоимость и доходность снизятся. Особенно сильное влияние разного рода политические и экономические факторы оказывают на курс акций. Так, усиление или ослабление напряженности на Ближнем Востоке неоднократно приводило к колебанию курсов акций нефтяных компаний. Рыночный риск приводит к тому, что курсьЕ ценных бумаг испытывают постоянные колебания, и доходы инвесторов могут оказаться ниже ожидаемого уровня. При этом убытки могут быть неодинаковыми по отношению к разным ценным бумагам.
Случайный риск (event risk) связан с неожиданным событием, которое обычно оказывает немедленное воздействие на стоимость и доходность инвестиций. В частности, поглощение или выкуп компании за счет заемного капитала могут привести к падению курсов ценных бумаг. Случайные события могут вызвать как снижение, так и рост курса ценных бумаг. К случайному риску может быть отнесен и риск, вызванный форс-мажорными обстоятельствами, т. е. обстоятельствами непреодолимой силы (стихийное бедствие, революция, военные действия и т. д.). При наступлении таких обстоятельств одна из сторон может не выполнить условия соглашения, но при этом она освобождается от ответственности. Другая сторона в "результате может понести убытки.
Отраслевой риск (branch risk) связан с тем, что изменения, происходящие в политической, экономической и общественной жизни, по-разному сказываются на развитии отдельных отраслей. Например, спад в экономике может быть больше или меньше, чем в отдельной отрасли. Может случиться и так, что спад во всей экономике будет сопровождаться ростом производства в отдельной отрасли. И наоборот, отдельная отрасль может испытывать спад, несмотря на подъем экономики страны. Следовательно, инвестиции в ценные бумаги, и прежде всего в акции, будут подвержены отраслевому риску. (Естественно, этому риску будут подвержены и реальные вложения.) Ухудшение финансового положения эмитентов депрессивных отраслей будет оказывать влияние не только на курс акций, но и на курс долговых бумаг.
Страновой риск (country risk). Б условиях международного переплетения капиталов и возможности осуществлять инвестиции не только в стране, но и за рубежом инвесторы будут подвергаться страновому риску. Страновой риск -это степень неопределенности (или возможность потерь), связанная с особенностями функционирования капитала в той или иной стране. Дело в том, что на условия ведения бизнеса оказывают влияние общественно-политические, правовые и экономические факторы. В разных странах различные политические режимы, разное государственное устройство, есть различия в религиях, в степени решения этнических проблем, неодинаковы степень разработки законодательной и нормативной базы, степень свободы предпринимательства и государственного регулирования экономики, разная инфляция, величина внешнего долга, неодинаковые запасы иностранной валюты, разный налоговый режим, разные темпы роста ВВП. Страновой риск зависит и от криминогенной обстановки в стране, наличия (или отсутствия) военный действий, религиозных разногласий, развития бюрократии. Все эти обстоятельства в их совокупности и обусловливают неодинаковую возможность потерь при осуществлении инвестиций в разных странах.
Измерение риска
Риск, как сказано выше, связан с возможностью совершения некоторых неблагоприятных событий, которые могут привести к поте ре или ущербу. Если вы играете в казино или на скачках, то вы рискуете собственными деньгами. Если вы покупаете спекулятивные акции (а реально - и любые акции) то вы также рискуете получить меньшую прибыль, чем предполагали. Во всех названных случаях вы рискуете, но надеетесь, что при удачном стечении обстоятельств получите большую выгоду.
Для иллюстрации рисковости финансовых вложений предположим, что инвестор приобретает трехмесячные краткосрочные государственные облигации на сумму 10 ООО долл. по цене 980 долл., которые погашаются через три месяца по номиналу 1000 долл. В этом случае норма прибыли (или доходность) инвестиций может быть определена совершенно точно и такие инвестиции считаются безрисковыми.
Другое дело, если инвестор приобретает на сумму 10 000 долл. акции компании, созданной для геологоразведочных работ по изы
сканию полезных ископаемых, например нефти. Отдача на эти инвестиции не может быть оценена точно. Конечно, можно проанализировать ситуации и прийти к выводу, что ожидаемая норма прибыли (в статистическом смысле) может составить 25%. Но инвестор должен осознать, что действительная норма прибыли может колебаться, например, от +500% до -100%, т. е. если нефть не будет найдена, то инвестор потеряет все вложенные средства. Поскольку имеется опасность получить меньше прибыли, чем ожидается, то такие акции следует определить как рисковые.
Таким образом, инвестиционный риск заключается в том, что есть вероятность получить действительную прибыль меньше ожидаемой. Чем больше шанс низкой или негативной прибыли, тем более рисковыми являются данные инвестиции. Очевидно, что формулировки типа «более рисковые» или «менее рисковые» являются довольно расплывчатыми. Попробуем поэтому определить степень риска более точно.
Вероятность распределения
Вероятность события можно определить как шанс того, что это событие произойдет. Если установлены все возможные исходы и выявлена вероятность каждого события, то мы получаем вероятность распределения изучаемого явления.
Например, бюро прогнозов погоды, выявив и сопоставив все факторы, пришло к выводу, что имеется 90% вероятности того, что осадков не будет, и только 10% вероятности того, что будет дождь. В этом случае вероятность распределения выглядит следующим образом:
Вероятность |
Можно определить вероятность получения дохода и от инвестиций. Если инвестор приобретает облигацию, то он рассчитывает получать определенный процент, который будет являться нормой прибыли на эти инвестиции. Возможные результаты от этих инвестиций состоят в том, что эмитент или будет выплачивать проценты, или будет испытывать трудности в выплате процентов. Чем выше вероятность невыплаты процентов, тем рисковее облигации, а чем выше риск, тем выше требования инвестора к величине процентной ставки по облигациям.
Если инвестор приобретает акции, то он рассчитывает получить прибыль, которая будет складываться из дивидендов и прироста курсовой стоимости акций. И опять-таки, чем рисковее акции, а это значит, что фирма не сможет выплачивать ожидаемые дивиденды или курсовая стоимость акций не сможет расти в ожидаемом темпе,
тем выше должна быть ожидаемая прибыль, чтобы побудить инвестора вкладывать средства в покупку акций.
Предположим, что у инвестора имеется возможность приобрести акции компании «Дельта» и «Омега». Чтобы сделать правильный выбор, инвестору следует определить возможную норму прибыли на свои вложения. Компания «Дельта» оказывает услуги в области информации и компьютерной технологии. Ее прибыль растет и падает в соответствии с бизнес-циклом. Кроме того, фирма работает в обстановке острой конкуренции с другими фирмами, и если конкуренты опередят фирму, то она может оказаться на грани банкротства. В то же время компания «Омега» - это телефонная компания, которая занимает монопольное положение в регионе и ее прибыль является относительно стабильной и предсказуемой.
Допустим, что на следующий год возможны три состояния экономики - подъем, нормальное состояние и спад. Допустим, что нам удалось определить вероятность наступления каждого состояния и определить возможную норму прибыли на акции (дивиденды плюс прирост или потеря курсовой стоимости акции). Результаты наших предположений представлены в табл. 11.6.
Мы установили, что имеется 20% вероятности подъема экономики, когда обе компании будут иметь высокую прибыль, но имеется и 20% вероятности спада производства, что приведет к снижению прибыли в обеих фирмах, но это состояние обернется для акционеров «Дельты» не просто снижением нормы прибыли, а прямыми потерями.
Кроме того, имеется и 60% вероятности нормального развития экономики и умеренной нормы прибыли на инвестиции.
Каждое из названных состояний экономики возможно и каждый из представленных результатов возможен. Но они имеют неодинаковую вероятность осуществления. Поэтому ожидаемая норма прибыли - это взвешенная средняя возможность результатов, где «весами» служит величина вероятности осуществления каждого результата. Для определения ожидаемой нормы прибыли составим табл. 11.7.
Таблица 11.7 Расчет ожидаемой нормы прибыли на акции
|
В колонках 4 и б представлены произведения каждого возможного результата на вероятность его осуществления. Сумма этих результатов дает нам взвешенную среднюю. Эта взвешенная средняя и будет являться ожидаемой нормой прибыли. Она вычисляется следующим образом:
Л =Л,хР, +й1хР1+...+Д11хР11 = (11.57)
где - ей возможный результат нормы прибыли; Р,- - вероятность г-го результата, Н 1, 2 п\ Я - взвешенная средняя, ожидаемая норма прибыли.
Для наглядности изобразим полученные результаты,на диаграмме (рис. 11.6).
Ожидаемая норма прибыли составляет 15% для обеих компаний. Высота каждого столбика на диаграмме означает вероятность соответствующего результата. Колебание нормы прибыли для «Дельты» составляет от +40% до -10% с ожидаемой нормой прибыли 15%. Длй «Омеги» ожидаемая норма прибыли также составляет 15%, но разброс колебаний значительно меньше -от +20% до +10%, (на диаграмме это наглядно видно, так как столбики расположены ближе друг к другу). Ясно, что инвестор предпочтет вкладывать деньги во вторую компанию, так как разброс значений возможной прибыли здесь значительно ниже.
В предыдущем примере мы предположили, что возможны три состояния экономики. В действительности таких состояний может быть множество - от очень глубокого спада до чрезвычайно высокого подъема. Если же учесть то обстоятельство, что норма прибыли на акции складывается из дивидендов и прироста (уменьшения) курсовой стоимости акций, а цены акций изменяются не только ежедневно, но даже в течение дня, и это зависит от множества факторов, то мы можем получить множество значений ожидаемой отдачи.
Вероятность |
-[-I---------- 1---- Г
10 0 10 20 30 40
Акция «Дельта»
Вероятность
і Т І I прибыли (%)
10 0 10 20 30 40
Акция «Омега»
Рис. 11.6. Диаграммы нормы прибыли
Предположим, что нам удалось найти каждое отдельное значение нормы прибыли и оценить вероятность его появления (сумма вероятностей при этом должна быть равна 100% или единице). В таком случае можно было бы составить таблицу, подобную приведенной выше, только со значительно большим количеством данных. Предполагая, что имеется нулевая вероятность, что у «Дельты» норма прибыли будет менее -10% и более +40%, а у «Омеги» соответственно, менее +10% и более +20%, и откладывая по вертикальной оси не саму вероятность распределения, а плотность (или тесноту) распределения, графическая картина может быть представлена в виде кривых, изображенных на рис. 11.7.
Значения плотности распределения, которые отладываются на вертикальной оси, рассчитываются по формуле:
где р - плотность распределения; х - независимая переменная (норма прибыли); а - математическое ожидание независимой переменной (вероятность распределения); а - среднеквадратичное (стандартное) отклонение нормы прибыли.
Поскольку по определению площади, ограниченные кривыми на рис. 11.7, должны быть равны, следовательно, чем у2же кривая и выше пик кривой распределения вероятности, тем выше вероятность того, что действительная норма прибыли будет ближе к ожидаемой величине, и тем менее вероятность того, что действительная норма прибыли будет намного ниже ожидаемой нормы. То есть чем теснее вероятность распределения возможной нормы прибыли, тем ниже риск акции, У «Омеги» более узкое распределение, поэтому действительная норма прибыли будет ближе к 15% ожидаемой нормы прибыли у «Омеги», чем у «Дельты». Следовательно, акции «Омеги» являются менее рисковыми, чем акции «Дельты».
Однако выражения «более рисковые» или «менее рисковые» в свою очередь являются довольно неопределенными. Необходимо выбрать более определенную единицу измерения степени риска инвестиций. Одной из таких мер является среднеквадратичное, или
стандартное, отклонение. Чем меньше стандартное отклонение, тем теснее вероятность распределения результатов и соответственно тем ниже риск инвестиций.
Данные для вычисления стандартного отклонения для приведенных выше акций «Дельты» представлены в табл. 11.8.
Таблица 11.8 Расчет стандартного отклонения для акции «Дельты»
|
Процедура вычисления стандартного отклонения следующая.
1. Вычисляем ожидаемую норму прибыли:
2. В столбце 1 вычитаем ожидаемую норму Я от каждого возможного значения цррмы прибыли, чтобы получить отклонение относительно Я, Я; - Я.
3. Столбец 2 представляет собой квадрат полученных значений: (Я1 -ЯВаг)2.
4. Умножаем квадрат каждого полученного значения на вероятность результата и находим дисперсию распределения:
с2 = -ЯВаг)2
5. Извлекаем квадратный корень из дисперсии и находим среднеквадратичное или стандартное отклонение от ожидаемой нормы прибыли:
Аналогичным образом находим стандартное отклонение для акций «Омега»:
ст2= (20 - 15)2 х 0,2 + (15 - 15)2 х 0,6 + (10 - 15)2 х 0,2 - 10.
Таким образом, стандартное отклонение есть взвешенное по вероятности среднее отклонение от ожидаемой нормы прибыли. Оно дает нам возможность оценить, насколько выше или ниже ожидаемой величины может быть действительная величина нормы прибыли. Для «Дельты» это составляет 15,8%, для «Омеги» - 3,16%. Эта означает, что акции «Дельты» являются более рисковыми, чем акции «Омеги».
Если вероятность распределения является нормальной, то имеется 68,26% вероятности того, что действительная отдача будет находиться в пределах ±1 стандартного отклонения. Таким образом, для акций «Дельты» действительная норма прибыли будет колебаться в пределах от -0,81% (15% - 15,81%), до +30,81 (15% + 15,81%), а для акций «Омеги» диапазон колебаний нормы прибыли будет находиться от +11,84% до +18,16%.
На рис. 11.8 представлена форма кривой в случае нормального распределения результатов, при этом независимо от самой величины стандартного отклонения кривая будет иметь один и тот же вид,
{%) |
Используя приведенные выше формулы, вычисляем среднегодовую норму прибыли и стандартное отклонение акций А и В:
и+зжо+О*)*» . 15%1 5
*аг1(Д) = 20 + 1а + 15 + 10 + 12 - 15%,
1(35- | -15)2 | + (20 | -15)2 | + (10 -15)2 | + (-5 - 15)2 | + (15 | -15)2 _ |
1 | 5-1 | ||||||
= | 13,55%, | ||||||
1(20- | -15)2 | + (18 | -15)2 | + (15-15)2 | +(10 -15)2 | + (12 | -15)2 |
о(А) = |
На практике довольно часто стандартные отклонения, достигнутые в прошлом, используются для оценки будущих стандартных отклонений. В то же время большинство аналитиков признает, что среднюю доходность, достигнутую в прошлом, вряд ли можно использовать для оценки будущего ее значения, так как факторы, обусловившие определенный уровень нормы прибыли в прошлом, вряд ли могут повториться в таком же сочетании, и ожидаемая отдача будет значительно отличаться от средней. Достигнутое стандартное отклонение может быть хорошей оценкой будущего риска, но оно не годится для оценки будущей нормы прибыли.
Помимо стандартного отклонения для измерения степени риска можно использовать также коэффициент вариации, который представляет собой стандартное отклонение, деленное на ожидаемую норму прибыли. Если ожидаемая норма прибыли примерно одинаковая, как у акций «Дельты» и «Омеги», то нет необходимости использовать коэффициент вариации, так как он будет во столько же раз больше у «Дельты», чем у «Омеги», во сколько раз стандартное отклонение «Дельты» превосходит соответствующий показатель у «Омеги». Если значения ожидаемой нормы прибыли равны, то акция с большим стандартным отклонением будет иметь и более высокий коэффициент вариации. Если же норма прибыли существенно отличается, то здесь удобнее использовать коэффициент вариации, который будет показывать степень риска на единицу нормы прибыли; поскольку норму прибыли мы измеряем в процентах, то коэффициент будет показывать степень риска на 1% нормы прибыли. Коэффициент вариации вычисляется следующим образом:
СУ = ^. (11.60)
Для «Дельты»: СУ =1^1 = 1,05.
Для «Омеги»: СУ = 1^- = 0,47.
Коэффициент вариации (как и стандартное отклонение) у акций «Дельты» в 2,2 раза выше, чем у акций «Омеги».
Предположим, что у нас имеется две акции. Акция С имеет ожидаемую норму прибыли 10% и стандартное отклонение 5%. Акция Е> соответственно 50% и 20%. Спрашивается, является ли акция Б более рисковой, поскольку она имеет более высокое стандартное отклонение? Если мы примем во снимание только стандартное отклонение, то мы должны сказать, что акция О - более рисковая, так как у нее стандартное отклонение значительно выше. Подсчитаем теперь коэффициенты вариации:
акция С: СУ = - - 0,5,
акция И: СУ = - = 0,4.
Таким образом, если риск рассматривать на единицу ожидаемой нормы прибыли, то акция С является более рисковой, несмотря на то, что ее стандартное отклонение значительно меньше.
Ситуация с этими двумя акциями изображена на рис. 11.9.
Акция С имеет меньшее стандартное отклонение, следовательно, более крутую кривую плотности распределения нормы прибыли. И, как мы говорили раньше, следовало бы заключить, что акция С является менее рисковой, чем акция Б, Это справедливо в том смысле, что у акции С имеется больше шансов получить реальную доходность ближе к ожидаемой, чем у акции Э. Однако дело в том, что у акции О ожидаемая норма прибыли значительно выше, чем у С, поэтому шанс получить реально более низкую доходность значительно больше у С, нежели у Б, Коэффициент вариации дает нам суммарный эффект величины стандартного отклонения и нормы прибыли. И этот коэффициент может обеспечить лучшее измерение степени риска в ситуациях, когда производится сравнение вариантов с существенно отличающимися друг от друга нормами прибыли.